近日女鞋版的柏堡龍(002776.SZ)——中胤時尚更新了招股書，擬募集5.77億元用于展示、研發中心建設、鞋履產能建設以及補充經營資金。

近8成收入來自境外，超過46.41%的收入源自單一客戶，設計收入在總營收中的占比僅有13.07%的中胤時尚，卻努力將自己描述成時尚設計公司。116名設計人員一年完成9299款設計，中胤時尚的設計效率不免讓人嘆為觀止。而中胤時尚股東關聯方出現在客戶、供應商名單中，公司卻未予披露，這不免讓人疑惑。

設計收入占比僅13.07%

號稱自己為時尚設計公司的中胤時尚，其收入的86.93%卻來自于為海外客戶尋找代工廠，組織鞋履生產，賺取差價利潤的業務，公司宣傳的鞋履設計業務的收入在總營收中的占比僅有13.07%。雖然低毛利的組織生產——供應鏈業務為中胤時尚提供了主要的收入來源，但中胤時尚卻極力將自己的主要業務描述為智力集中、毛利率高的鞋履設計。

中胤時尚表示，2019年公司擁有138名研發設計相關人員，在總員工中的占比超過60%;其中22名是研發部門的人員，主要從事材料與技術研發;另外的116名員工則為設計人員，主要從事鞋履、圖案設計，公司擁有年設計10000款樣式的能力。

中胤時尚披露顯示，2019年公司共設計了9299款鞋履以及7438款圖樣設計，當年銷售了6223款鞋履設計、2577款圖樣設計，鞋履設計與圖樣設計的均價分別為1.44萬元/款與0.65萬元/款。

從中胤時尚宣傳與披露的信息來看，中胤時尚的設計能力不可謂不強大。不過，問題來了，116人的設計團隊，一年設計總量高達1.67萬款，平均每人每年設計款式達144款。不算節假日，中胤時尚每名設計人員平均2.5天就能創造一款新的設計，這樣的效率不免讓人驚嘆。

《投資者網》咨詢了服裝行業內部的人士，該人士表示，若為大訂單客戶從頭設計一款鞋樣，從設計到制樣最終定型，周期要在半個月左右。而以中胤時尚的設計員工數，不算上節假日，他們的設計人員平均每4天半就能設計一款鞋樣，不足7天就能設計、銷售一款鞋樣。值得注意的是，中胤時尚的主要客戶集中在東歐與美洲，中間還存在時差與溝通成本。

在中胤時尚2019年的226名員工中，有131名員工的學歷水平在專科以下，在總員工中的占比為57%，而中胤時尚設計與研發人員在總員工中的占比超過60%。這意味著，在中胤時尚的138名設計與研發員工中，存在?？埔韵聦W歷的人員。這不免讓人懷疑，中胤時尚的設計人員是否都具備獨立為歐美客戶提供設計服務的能力。

恰好規避“關聯交易”披露

深交所2018年11月修訂的創業板股票上市規則中，對關聯方認定的其中一條是要持股超過5%。中胤時尚利用了這條規則，規避了與其股東關聯方交易的披露。

中胤時尚的發起股東中，起步投資認購了810萬股，占總股本的4.5%，是中胤時尚的第4大股東。通過企查查股權穿透后顯示，起步投資的股東為起步股份(603557.SH)，因起步投資不是中胤時尚的5%以上股東，故中胤時尚在招股書中未披露起步投資的股權情況。

起步股份除了間接持有中胤時尚的股權外，其控制的依革思兒有限公司是中胤時尚的第二大圖案設計業務客戶，在2018年，中胤時尚股份制改革當年與中胤股份建立了合作關系。此外，起步股份自身也自2018年開始成為中胤時尚的重要供應商，2018年是中胤時尚的第二大供應商，2019年是其第三大供應商。2019年中胤時尚與起步股份的交易額在當年總采購額中的占比增加了0.75個百分點。

中胤時尚除了實控人家族控制的中胤集團、華胤投資以及起步投資等股東外，其他股權則由鐘振發控制的昊嘉創業、昊嘉財富以及昊嘉產業持有，合計控制中胤時尚12.46%的股份。披露的身份證信息顯示，鐘振發為福建龍巖人，同樣是國內服裝業重地。昊嘉創業、昊嘉財富以及昊嘉產業背后出資人中多人同姓，而從其關聯公司來看，他們很多人的關聯公司注冊名稱均帶有青田二字，而中胤時尚的所在地就是青田縣。

值得注意的是，在中胤時尚完成股份制改革后，公司的收入卻發生了異常變化。在中胤時尚分析公司收入季節性變化的時候稱，第一季度主營業務收入占比較低，主要原因系第一季度供應商生產及交付受春節假期影響，第二季度和第三季度收入占比較高，主要原因系第二、三季度供應鏈整合業務出貨以單價較高的秋、冬款成品鞋履為主，因而收入規模較高。

披露信息顯示，2018年第四季度與2019年第一季度，中胤時尚的收入大幅增長。這兩個季度中胤時尚收入的總額較2017年第四季度與2018年第一季度收入的總額增長了近7成。同樣在2018年，中胤時尚完成了股份制改革，引入了起步投資、昊嘉創業、昊嘉財富以及昊嘉產業等股東，當年，起步股份以及其控制的依革思兒出現在中胤時尚的客戶與供應商名單中，而中胤時尚的很多設計業務客戶也是在2018年與其建立了合作關系。

客戶突然增多，收入異常增長的同時，中胤時尚的周轉率卻大幅下降。其存貨周轉率由2017年的525.76次/年降低到2019年的120.56次/年，下降了近8成;其應收款周轉次數也由2017年的13.18次/年下降到2019年的8.47次/年，下降了近4成。

針對中胤時尚周轉率下降、客戶增加的相關問題，《投資者網》也咨詢了中胤時尚董秘辦，不過對方一直未予回復。

謎一般的募資項目

此次IPO中胤時尚擬募集5.77億元資金的4個募投項目中，有2個讓人疑惑。

在募投項目中，中胤時尚擬募集1.07億元用于年產200萬雙鞋履智能化生產基地建設。不過，《投資者網》注意到，中胤時尚控股股東中胤集團此前控制的青田中胤在2017年是中胤時尚的供應鏈業務供應商，當年為中胤時尚供應了近1億元的鞋履;按照中胤時尚披露的其供應鏈采購的均價來算，當年青田中胤為中胤時尚生產了超過200萬雙的鞋履。

中胤時尚在招股書中表示，控股股東中胤集團為了規避關聯交易與同業競爭，在2017年12月將青州中胤的生產設備以441.37萬元的價格轉讓給了成立僅數天的中利實業。而中利實業的控股股東溫州星逸貿易有限公司又是中胤時尚的設計與供應鏈客戶。控股股東轉讓鞋履生產設備，中胤時尚又擬募資建設鞋履生產基地。也就是說，控股股東把中胤時尚高度關聯的資產賣出，中胤時尚又擬IPO募資重新建設，這樣的操作不免讓人疑惑。

此外，在2018年，中胤時尚完成了股份制改革，募集了1.08億元的資金，同時現金及現金等價物的增加，使得中胤時尚的貨幣資金大幅增加。到2019年，中胤時尚的貨幣資金已達到2.89億元，較2017年的7993萬元增加了3.6倍。中胤時尚的資產負債率也大幅下降，流動比率、速動比率大幅增加。在這樣的低負債，高現金儲備的情況下，市場就不得不懷疑中胤時尚擬募集1億元資金補充營運資金的必要性了。

設計周期與常理不符、股東既是客戶又是供應商、收入周轉率異常變化，帶有諸多疑問的中胤時尚沖擊IPO，不知能否獲得市場的青睞。